添信資本提供權益投資管理和財務顧問服務
更多觀點請關注微博併購汪或添信學院
近期我們和大家一起探討了併購資金閉環，收購與反收購的案例，我們看到有些在前幾年看著不錯的交易，現在多少都出現了一些問題，股價表現也不如預期。很多朋友有疑問，利用併購驅動市值的方法在當前的A股市場還有多大威力？創業板註冊製出臺後，不少朋友們認為“殼”價值持續下降。然而，我們觀察到，控制權轉讓交易依然活躍，不少被收購的上市公司體量較小。在這一階段，“殼”運作仍有一定價值。
在“殼”運作方案當中，低價收購上市公司，然後推動上市公司收購“黃金賽道”公司，是典型。我們下面覆盤青松股份的方案……
在目前的市場上，對於資本市場的玩家來說，尤其是具備產業資源的玩家，“一二級聯動+黃金賽道”這種升級版模式正在成為值得關注的玩法：低價入股、收購黃金賽道公司、推動上市公司經營業績提升、股價上漲，退出獲利。
高瓴入股凱利泰、楊建新控股青松股份都能體現這一思路。
今天我們就和大家一起回顧楊建新是如何透過“收購控制權+併購細分領域龍頭公司”，在3年不到的時間裡將青松股份市值提升150%，實現財富增值的。
需要注意的是，我們分享的這一篇文章主體部分發佈於2019年3月1日，部分資料以當時統計資料為準。
2019年4月，青松股份完成諾斯貝爾90%股權收購（2020年5月青松股份公告擬收購剩餘10%股權）。
交易標的諾斯貝爾是化妝品ODM產業鏈龍頭企業，主要為屈臣氏、御家匯、韓後等企業提供化妝品代工服務。
此次重組完成後，青松股份將實現從松節油深加工這一單業務向松節油深加工以及化妝品產業鏈雙主業運營，行業市場空間得到提升。
兩個領域龍頭的結合，為上市公司未來業績帶來了更大的想象空間。
除此之外，青松股份併購交易受到關注的另一原因就是這還是一個創業板上市公司控制權變更後馬上注入大體量資產的“以小吞大”交易。
第一，上市公司控制權2017年11月發生變更，實控人由柯維龍變更為楊建新。
2016年9月，楊建新控制的山西廣佳匯以5。85億元協議受讓青松股份原實控人及其他股東合計持有的12。86%股份。
隨後，楊建新又不斷在二級市場增持青松股份股票。2017年5月5日-2017年8月31日期間，楊建新又透過二級市場增持的方式累計取得青松股份3。19%股份，總對價為1。02億元。
2017年11月，楊建新再次以3。18億元對價協議受讓青松股份7%股份以及原實控人6。75%股份的表決權。協議受讓及表決權委託後，楊建新合計持有的青松股份比例達23。05%，可支配表決權比例為29。80%。青松股份的實際控制人由柯維龍變更為楊建新。
而楊建新就是百圓褲業（後併購跨境電商業務，現已更名為跨境通）的創始人，2014年收購深圳市環球易購電子商務有限公司進入跨境電商業務，後透過一系列資本運作，使得公司市值從20多億最高漲到340億，楊建新也一躍成為山西首富。
18年9月，楊建新讓出跨境通實控人之位，環球易購創始人徐佳東成為跨境通實控人。
退居跨境通二線，入主青松股份，並推動青松股份大轉型，能否使青松股份複製跨境通的業績增長呢？這也是大家都比較關注的。
第二，標的體量大，交易完成後上市公司業務變動較大。此次注入標的2017年的營收和淨利潤體量都接近上市公司2倍，此次併購屬於創業板以小吞大的交易。
此外，青松股份主營業務是松節油深加工，標的諾斯貝爾主要做化妝品代工。交易完成後，上市公司業務結構將出現重大變化。
創業板上市公司，控制權變更後以小吞大，監管對於控制權穩定的問題極其重視，並重點問詢兩次交易是否為一攬子交易，劍指類借殼問題。重組委稽核意見也要求上市公司進一步說明本次交易完成後保持上市公司控制權穩定性的措施安排。
那麼，上市公司是如何論證此次交易並非類借殼，又如何向監管論證將保持控制權穩定的呢？下面小汪@添信併購汪從頭詳解。
過去一段時間，A股併購存在的一個現象就是重合規輕估值，導致估值問題透過對賭方式解決。但隨著A股不斷進化，監管方面的障礙已經不是最大的障礙。從此次交易也可以看到，雖然監管重點關注了控制權穩定問題，但只要論證充分，將不是過會最大障礙。
盤點了2018年上會被否案例後，小汪@添信併購汪也發現，併購重組委的稽核中，純粹因為合規因素否決交易的案例幾乎沒有，更多問題還是出在標的的持續盈利能力、定價公允性或者經營規範性上。
01青松股份：小行業大龍頭
1。1 松節油深加工行業絕對龍頭
青松股份主要從事松節油深加工系列產品的研發、生產與銷售，即以松節油為主要原料，透過化學和物理加工方法生產合成樟腦、合成樟腦中間產品和副產品、冰片等精細化工產品，是我國最大的松節油深加工企業。
截至2019年3月1日，青松股份總市值55億元，總股本3。86億，PE（TTM）為19倍。
松節油是松科松屬植物分泌的松脂經過蒸餾得到的揮發油，是由萜烯類化合物組成的液體混合物，主要成分是α-蒎烯和β-蒎烯。
松節油組分分子可以提供C10或C15分子骨架，並同時提供多元環及橋環、環外或環內雙鍵等，具有活潑的化學反應效能和獨特的芳香氣味，因此成為重要的天然化工原料，特別是在合成樟腦、冰片等化學中間體和合成香料原料的生產過程中發揮著不可替代的作用。
目前，上市公司主要產品包括合成樟腦系列產品、冰片系列產品和香精香料。
合成樟腦系列產品主要包括合成樟腦、異龍腦、乙酸異龍腦酯、莰烯、雙戊烯、醋酸鈉等；
冰片系列產品主要包括冰片、小茴香油等；
香精香料主要包括：月桂烯、龍涎酮和乙酸苄酯。
公司產品廣泛應用於日化、醫藥、農藥、飼料、紡織、皮革、塑膠等化工行業，特別是作為醫藥及醫藥中間體、香精香料原料、部分農藥中間體、工業功能材料，具有難以替代的作用。
1。2 2018年，收入和利潤大幅增長
2016年、2017年、2018年，上市公司分別實現營業收入5。57億元、8。11億元、14。22億元，同比增長率分別為-5。38%、45。56%、75。24%；分別實現歸母淨利潤0。33億元、0。95億元和4。00億元，同比增長率分別為200。31%、189。44%和322。55%。近三年，收入和利潤都實現了大幅增長。2018年，上市公司收入和利潤增長均超預期。
具體收入構成上，上市公司78%左右收入來自於樟腦系列產品，冰片系列產品和香料等各佔11%左右。
相較於冰片系列產品和香料，樟腦系列產品毛利率更高。且近三年，三個系列產品的毛利率一直不斷升高。
樟腦系列產品毛利率從2016年的22。68%上升到了2018年的41。84%；冰片系列產品毛利率從2016年的15。94%上升到了2018年的39。43%；其他系列產品毛利率從2016年的10。24%上升到了2018年的35。71%。
1。3 利潤對原材料及產品價格敏感
從上文中我們看到，近三年來，青松股份產品毛利率不斷上升，這主要是其利潤對原材料和產品價格較為敏感所致。
從其成本結構可以看到，其成本的90%都來自於原材料成本。
原材料松節油價格自2017年起就開始大幅上升，但產品售價自2017年年末起才開始走高，所以我們看到2016-2018年，青松股份毛利率不斷提高。
1。4 股權結構
截至2019年3月1日，青松股份實控人為楊建新。楊建新及其控制的山西廣佳匯合計持有公司 88，954，672 股，佔公司總股本的 23。05%。同時，楊建新透過表決權委託的方式擁有柯維龍持有的公司 26，049，488 股股份對應的表決權，佔公司總股本比例為 6。75%。
綜上，楊建新及其一致行動人在公司中可支配表決權的股份數量合計為 115，004，160 股，佔公司總股本比例為 29。80%。楊建新是上市公司的控股股東及實際控制人。
2018年，青松股份業績大爆發，但從青松股份利潤表可以看到，2016年時，其收入是負增長的，歸母淨利潤也只有0。33億，業績真正快速增長是在2018年。
2015年12月11日，青松股份公告了《關於重大資產重組停牌的公告》，公司擬透過發行股份及支付現金的方式收購園林資產，涉及籌劃重大資產重組事項。但3個月後，2016年3月24日，公司公告稱因雙方在核心交易條款上存在分歧終止交易。
交易終止後，青松股份原實控人就有了轉讓控制權的想法。2016年9月，楊建新控制的山西廣佳匯以5。85億元協議受讓青松股份原實控人及其他股東合計持有的12。86%股份。
隨後，楊建新又不斷在二級市場增持青松股份股票。2017年5月5日-2017年8月31日期間，楊建新又透過二級市場增持的方式累計取得青松股份3。19%股份，總對價為1。02億元。
2017年11月，楊建新再次以3。18億元對價協議受讓青松股份7%股份以及原實控人6。75%股份的表決權。協議受讓及表決權委託後，楊建新合計持有的青松股份比例達23。05%，可支配表決權比例為29。80%。青松股份的實際控制人由柯維龍變更為楊建新。
楊建新入主青松股份總成本為10。05億元。
02諾斯貝爾：化妝品供應鏈龍頭
2。1 主要從事化妝品代工業務
諾斯貝爾2004年由諾斯貝爾（香港）公司發起創立，2016年1月在新三板掛牌，2018年5月17日從新三板退市。
林世達持有香港諾斯貝爾 100%的股份，間接持有諾斯貝爾 32。8550%的股份， 其配偶張美瑩為騰逸源遠一號私募基金唯一出資人，騰逸源遠一號私募基金持有諾斯貝爾 8。7802%股份，因此，林世達系諾斯貝爾的實際控制人。
（諾斯貝爾股本結構）
諾斯貝爾主要從事化妝品的代工業務，包括ODM業務OEM業務等，並以ODM業務為主。如果是ODM產品則由研發部進行配方開發，如果是OEM產品則由客戶提供配方。
ODM業務模式即指標的公司根據客戶要求的品類、規格、功能和質量，設計產品配方和包裝並進行生產，生產的產品貼上客戶的品牌。
主要客戶為屈臣氏、資生堂、妮維雅、御家匯等知名化妝品品牌公司。主要產品涵蓋面膜系列、護膚品系列和溼巾系列三大品類。
面膜系列產品按材質分類包括天絲面膜、超細纖維面膜、生物質石墨烯黑麵膜、水凝膠面膜、無紡布面膜及其他面膜（如竹炭面膜、泥貼面膜、傳統面膜等）；
護膚品系列產品包括護膚類產品、潔膚類產品、底妝類產品、特殊護理類產品及其他類產品等；
溼巾系列產品包括清潔消毒溼巾、嬰兒溼巾、美容溼巾、醫療溼巾及其他溼巾。
2。2 收入增速快，毛利率低
2016年、2017年、2018年1-7月，諾斯貝爾分別實現營業收入11。96億、15。46億和10。44億，分別實現歸母淨利潤1。73億、1。82億和1。06億。2017年營收和歸母淨利潤同比增速分別為29%和5%。
營收增速較快，但歸母淨利潤增速遠低於營收增速。主要是標的的毛利率不斷下降，由2016年的29。14%下降到了2018年1-7月的23。05%。
根據公告資訊，根據諾斯貝爾2018年未經審計的財務報表，諾斯貝爾2018年度未經審計報表的歸屬於母公司所有者的淨利潤20，687。33萬元，同比增速 13。74%，已經完成2018年的業績承諾。
從其體量對比可以看到，標的較上市公司有更大的營收和淨利潤體量（2018年青松股份淨利潤增幅較大，體量超過了標的）。
收入結構中，面膜系列產品佔收入比重最大，超60%。溼巾系列次之，佔比在15%-17%左右。
（諾斯貝爾收入構成）
從毛利率來看，標的綜合毛利率呈下降趨勢，從2016年的29。06%下降到了2018年1-7月的22。78%。
各單項產品的毛利率也不斷下降，面膜系列產品毛利率相對較高，但也從2016年的32。58%下降到了2018年1-7月的22。78%。
（諾斯貝爾各產品毛利情況）
根據公告資訊，標的毛利率下降主要是受產業升級過程中，產能儲備、擴大市場份額的戰略目標的影響。
產能儲備帶來的投入增加，在產能尚需逐步釋放的過程中，固定成本增加導致製造費用大幅升高。
根據公告資訊我們可以看到，標的面膜系列和溼巾系列產能利用率只有60%左右，護膚品系列產能利用率更低，只有20%。標的產能有很大提升空間，有很高的經營槓桿。
同時，為擴大市場份額，標的對部分客戶採用量大價優等方面的銷售策略。
成本上升，售價優惠，綜合導致毛利率降低。
相較於上海家化、珀萊雅、御家匯等同行業其他公司，標的綜合毛利率顯著偏低。這主要是由於標的公司與上述公司業務模式不同所導致。
我們知道，化妝品行業一大特點就是銷售費用佔比特別高。像上海家化、珀萊雅、御家匯等同時從事生產及銷售業務的化妝品公司，毛利率會更高。
而標的主要業務是ODM業務，也即是代工業務，並不直接面向消費者進行銷售，銷售費用佔比低，毛利率也更低。
2。3 客戶集中度高
諾斯貝爾主要從事ODM業務，客戶集中度較高。前五大客戶佔營收比例超50%。客戶集中度高使標的面臨更大的經營風險。
接下來，我們看看此次交易的具體方案。
03交易方案
3。1 方案介紹
1）發行股份及支付現金購買資產
交易對方：香港諾斯貝爾等19名交易對方。
交易作價：243，000萬元。
發行價格：11。66元/股。
發行股份數量：129，540，298股。
標的資產：諾斯貝爾90%股份。
支付方式：以發行股份的方式支付151，044萬元，佔比62。16%；以現金方式支付91，956萬元，佔比37。84%。
業績承諾：業績補償方向上市公司承諾，諾斯貝爾2018年度實現的經審計的扣除非經常性損益後歸屬於母公司所有者的淨利潤（簡稱“淨利潤”）不低於2。0億元；諾斯貝爾2018年度和2019年度合計實現的淨利潤不低於4。4億元；諾斯貝爾2018年度、2019年度和2020年度合計實現的淨利潤不低於7。28億元。
業績承諾方：香港諾斯貝爾、張美瑩、合富盈泰、協誠通、中山瑞蘭、劉建新。
業績補償方式：在利潤補償期內，如諾斯貝爾截至當期期末累計實現淨利潤數低於截至當期期末累計承諾淨利潤數，業績補償方應優先以現金對上市公司進行補償，現金方式不足以補償的部分以業績補償方透過本次交易取得的上市公司股份進行補償。
PE（對應2018年承諾淨利潤）：13。5。
PE（對應2019年承諾淨利潤）：11。25。
鎖定期：
超額業績獎勵：利潤補償期屆滿後，如果諾斯貝爾在利潤補償期內的累計實際淨利潤總和超出累計承諾淨利潤總和，則上市公司同意將超出部分的 30%獎勵給諾斯貝爾屆時的經營管理團隊（包含留任的管理團隊） ，但獎勵總金額不超過本次交易價格的20%。
2）發行股份募集配套資金
鎖價/詢價：詢價。
交易對方：不超過5名（含5名）符合條件的特定投資者。
發行價格：尚未確定。
發行股份：不超過發行前總股本20%。
募集資金：70，000萬元。
募資用途：支付本次交易的現金對價、支付本次交易中介費用。
本次發行股份及支付現金購買資產與募集配套資金互為條件，共同構成本次交易不可分割的組成部分。如中國證監會未能同時核准本次發行股份及支付現金購買資產與募集配套資金，則本次交易不予實施。若本次交易實施過程中，募集配套資金未能成功實施或融資金額低於預期，則不影響本次發行股份及支付現金購買資產行為的實施。
中介機構
財務顧問：民生證券股份有限公司。
法律顧問：北京市君合律師事務所。
審計機構：廣東正中珠江會計師事務所（特殊普通合夥）、福建華興會計師事務所（特殊普通合夥）。
評估機構：廣東中廣信資產評估有限公司。
3。2 特別安排
1）標的4種不同估值
標的諾斯貝爾估值27億，但此次方案中，依據不同交易對手方，標的有四種不同估值。對於向香港諾斯貝爾、騰逸源遠一號私募基金購買資產的部分，諾斯貝爾100%股權估值36。88億，剩餘交易對手方所持標的100%股份估值均在24億及以下。
對於為何有4個不同估值，交易所也對此進行了問詢。根據公司回覆，設定四種不同的價格主要是參考交易對方對公司貢獻不同以及是否參與業績承諾設定。具體原因如下：
2）業績補償方式
此次交易中，業績補償的計算方法有些特別。我們先來看看具體的補償計算方式：
如諾斯貝爾截至當期期末累計實現的淨利潤低於截至當期期末累計承諾的淨利潤，但不低於累計承諾的淨利潤的 90%，
當期應補償金額=（截至當期期末累計承諾的淨利潤－截至當期期末累計已實現的淨利潤） ×90%－已補償金額。
如諾斯貝爾截至當期期末累計實現淨利潤數低於截至當期期末累計承諾淨利潤 數 的 90% 時，
當 期 應 補 償 金 額 = ﹛ 截 至 當 期 期 末 累 計 承 諾 的 淨 利 潤×90%×10%+［ （截至當期期末累計承諾的淨利潤×90%－截至當期期末累計實現的淨利潤）÷利潤補償期內各年承諾淨利潤總和×標的資產交易價格］﹜－已補償金額。
我們知道，一般的併購重組交易中，業績補償通常需要與交易作價掛鉤。但此次交易中我們看到，如果承諾業績完成度在90%以上100%以下，需要補償的金額是不與交易作價掛鉤的。
舉個例子，假如標的2018-2020年三年累計淨利潤為6。55億，即承諾利潤的90%。如果業績補償與交易作價掛鉤，則需要補償的金額=（累計承諾淨利潤-累積實現淨利潤）/累積承諾淨利潤*交易作價=（7。28-6。55）/7。28*27=2。7億。
但根據此次交易方案的業績補償計算公式，當業績達標率在90%以上時，業績補償不需要與交易作價掛鉤，實際需要補償的金額為7。28-6。55=0。73億，低於與交易作價掛鉤時的補償金額。
併購重組作為A股“類註冊制”的實現路徑，市場化程度更高，是A股市場最重要的活力源泉之一。定價方面，買賣雙方有更大的自由裁量權， 可以透過靈活的方案設計來平衡各方利益。如業績對賭、估值、超額業績獎勵的安排、支付方式等，都是環環相扣，很好平衡各方利益的工具。
04監管關心什麼？
此次交易，交易所問詢函和證監會反饋意見主要集中在標的盈利能力、財務資料真實性、估值、控制權穩定性以及配融方面。
4。1 三方交易帶來的控制權穩定性問題
“控制權不穩定”為小市值公司大體量併購的最大障礙之一。如果交易造成上市公司控制權不穩定，很容易演變成“兩步走”的類借殼交易。
我們此前分析了類借殼的常見操作，並將典型的“兩步走”類借殼的設計歸納如下：
首先，如果交易造成交易對手獲得上市公司控制權，且交易的5個財務指標之一超過100%，或交易造成上市公司主營業務根本轉變，交易將構成借殼。借殼稽核等同IPO。
“類借殼”可將常規的借殼交易拆解成兩個步驟，從而避免交易被認定為借殼，進而規避嚴苛的借殼稽核。
第一步，上市公司收購標的，透過降低收購比例等方式，交易不導致上市公司控制權變更。即使交易財務指標超過100%，交易依然不構成借殼。
第二步，交易完成後，大股東向交易對手轉移控制權。
透過兩個步驟拆分，標的實現了實質借殼，但是第一步交易享受到了更低的稽核標準。這種操作手法，在港股市場被稱為“反序交易”。
A股監管防範“兩步走”類借殼的思路是：在稽核併購交易時，要求參與各方維持上市公司控制權60個月不變（《上市公司重大資產重組管理辦法》於2019修訂，將“累計首次原則”計算期間縮短至36個月）。如果參與各方提出的承諾與措施有效，可降低交易合規壓力。
此次的重組委稽核意見，再次要求上市公司進一步說明本次交易完成後保持上市公司控制權穩定性的措施安排。
可見，上市公司在重組報告中關於如何穩定控制權的論證，降低了此次交易合規壓力，交易成功過會，但仍無法使監管完全信服。我們看看青松股份是如何論證控制權穩定性問題的。
1）與標的實控人持股差距大
根據公告，無論是否考慮配融，上市公司實控人和標的公司原實控人的表決權比例差額都在10%以上，表決權比例差距較大。
2）保證對董事會的最大影響力
交易相關方對董事會構成達成一致，董事會共9名成員，非獨立董事6名，獨立董事3名。楊建新及其控制的山西廣佳其中楊建新及其控制的廣佳匯可以提名5名董事，其中非獨立董事4名、獨立董事1名；林世標的原實控人林世達至多提名2名董事，其中1名獨董，1名非獨董。
本次交易完成後上市公司實際控制人楊建新及其一致行動人提名的董事人數占上市公司董事會席位半數以上，提名的非獨立董事佔非獨立董事席位2/3以上，可有效保證楊建新及其一致行動人對上市公司董事會具有最大影響力。
3）本次交易中獲得股份對價的交易對手方出具了關於不存在一致行動承諾
4）標的實控人不參與配融
5）標的剩餘10%股份採取現金收購方式
4。2 是否存在明股實債？
三方交易常見的情況就是安排一些遠期事宜，包括後續的配融安排等等。此次交易中，除了發行股份及支付現金購買資產外，還有7億元的配融，且二者互為條件。
證監會反饋意見問詢配融是否存在明股實債安排。
“問題11、申請檔案顯示，本次交易擬同時募集配套資金不超過70，000萬元，用於支付本次交易現金對價及中介費用。請你公司：…… 2）補充披露發行股份募集配套資金，上市公司與認購人之間是否約定有特殊安排。3）補充披露本次募集資金未來在發行及募集過程中是否將存在明股實債協議或其他利益安排，如不存在，上市公司、控股股東及實際控制人應就不存在上述事項出具承諾函。請獨立財務顧問核查並發表明確意見。”
根據上市公司的回覆，本次發行股份募集配套資金的發行物件為不超過5名（含5名）符合條件的特定投資者，特定投資者將在本次交易獲得中國證監會核准後透過詢價確定。根據上市公司出具的承諾函，上市公司未來在發行股份募集配套資金時，不會與認購人做出特殊安排的約定。
同時，根據上市公司、上市公司控股股東和實際控制人出具的承諾函，上市公司未來在發行股份募集配套資金過程中，不會與認購人簽訂明股實債協議或者達成其他利益安排。
05點評：可否複製跨境通的成功？
2014年，百圓褲業（現已更名為跨境通）10。32億元收購跨境電商環球易購，之後公司先後透過參股前海帕拓遜等多家跨境電商領域優質企業，迅速成長為跨境電商龍頭。公司市值也從最初的20億不斷攀升，最高曾達到340億，翻了17倍。
經過百圓褲業的資本運作，楊建新也成為山西首富。
而就在去年，楊建新從跨境通退居二線。2018年9月，跨境通釋出公告，楊建新將其直接持有的跨境通6。9381%股份的可支配表決權，一次性不可撤銷地委託給徐佳東先生。該表決權委託生效後，徐佳東先生將累計擁有佔公司總股本24。50%的可支配表決權，楊建新、樊梅花夫婦及其一致行動人新餘睿景持有股份所對應的可支配表決權比例由佔公司總股本的25。93%下降至18。99%。
同時，楊建新先生、樊梅花女士將透過協議轉讓和/或大宗交易方式向第三方減持佔公司總股本7。04%的公司股份（優先轉讓未委託表決權對應股份），不排除徐佳東先生或其指定第三方參與受讓上述股份，且在同等條件下，徐佳東先生及其指定第三方擁有優先受讓權。
跨境通實控人由楊建新變更為徐佳東，而徐佳東則為2014年，百圓褲業收購的環球易購的創始人。
楊建新從2016年成為青松股份股東，到2017年11月正式入主青松股份，到2019年推動青松股份進行大額併購，再到減持退出，仍然沿用他在跨境通上的資本運作思路。
從青松股份市值變化情況來看，其截至2020年5月13日的市值約為100億元，相比楊建新獲得控制權時不到40億的市值，增長超150%。
收購完成不到1年時間，楊建新就開始籌備退出。
第一步，轉讓持有的山西廣佳匯全部股權，退出實控人位置。
2019年12月4日，楊建新和山西廣佳匯其它股東楊一鳴、康美娟與山西欣亞輝企業管理諮詢有限公司（以下簡稱“欣亞輝 ”）簽署了《股權轉讓協議》，楊建新、楊一鳴、康美娟分別將其持有的廣佳匯66。67%、16。67%、16。67%的股權轉讓給欣亞輝。廣佳匯100%股權交易對價為4。71億元，楊建新透過這次轉讓獲得約3。13億現金。
股權轉讓完成之後，楊建新在青松股份中可支配表決權的股份數量從115，004，160股下降至65，381，603股，可支配表決權比例從22。26%下降至12。66%，仍是第一大股東。青松股份變為無實際控制人。
第二步，減持股份，持股比例降至4。24%，退出第一大股東位置。
2020年1月17日至2020年2月6日透過集中競價及大宗交易方式減持其持有的16，512，115 股上市公司股份，占上市公司總股本的比例為 3。20%，減持均價在11。66-14。38元/股，大約套現2。15億元。
減持完成後，楊建新持有青松股份4。24%股權，山西廣佳匯被動變為上市公司第一大股東。
第三步，解除5。04%表決權委託。
2020年2月18日，楊建新與柯維龍先生簽署《表決權委託協議之解除協議》，解除柯維龍先生持有的 26，049，488 股股份對應的表決權委託，解除表決權委託的股份數占上市公司總股本的比例為 5。04%。
楊建新增減持情況如下：
目前，楊建新剩餘4。24%股權市值約為4。24億元。我們對其整個投資過程收益做個估算，成本約為8。1億元（5。85*66。67%+1。02+3。18），套現5。28億元，加上剩餘股權市值，收益率在17%左右。
透過回顧楊建新的資本運作方式，我們看到“一二級聯動+黃金賽道”具有很大的操作空間。
併購汪，添信學院，隸屬於添信資本
併購汪，添信學院，隸屬於添信資本
以權益投資業務為核心，同時提供財務顧問服務
以權益投資業務為核心，同時提供財務顧問服務
服務和合作示例
服務和合作示例
-某央企財務公司收購估值諮詢
-某併購案談判策略及方案設計
-上市公司股東大宗、協議轉讓