文|宋雪濤雪濤宏觀筆記

編輯 | 小 華

稽核 | 浦電路交易員

這次北交所的設立不僅非常快，服務專精特新和中小企業的政策定位也非常清晰，NASDAQ的發展史可能成為未來北交所發展的參照系。

新成立的北交所，被寄望成為“中國的NASDAQ”。任何一個市場都有特定的歷史背景和制度環境下的發展路徑，雖然不能簡單用納斯達克與北交所類比，但依然可以借鑑其發展經驗，判斷北交所的定位、特徵和作用。

先看看NASDAQ是如何發展起來的

。

1971年納斯達克成立時，

沒有交易大廳，所有交易都是透過自動報價系統完成的，還算不上一家交易所。成立之初，納斯達克定位於為尚不具備條件在紐約證券交易所上市的中小企業股票提供場外交易服務的市場，比如脫胎於仙童公司的Intel和AMD先後於1971年和1972年登陸了納斯達克。

納斯達克市場的發展有幾次關鍵的歷史節點。

第一次是1975年，

納斯達克提出了新的掛牌標準。一是在企業公共股東、盈利能力和市值三個方面提出了要求，避免過多不具備融資資質的企業上市給投資者帶來風險。二是規定只有在納斯達克掛牌的股票才能在該系統報價，從場外市場轉變為獨立的上市場所。

第二次是1982年，納斯達克將40家規模大、交易活躍的股票劃入了新成立的納斯達克全國市場，將不滿足全國市場條件的其餘股票歸入納斯達克小型市場。80年代初，納斯達克只有Intel、AMD、蘋果這樣寥寥幾個明星股。分層之後又恰逢高科技發展的黃金年代，納斯達克市場的IPO數量開始井噴，1983年納斯達克精選層上市公司達到682只，1985年達到2194只，影響力大大增強，吸引了大量科技公司上市。

第三次是2006年，納斯達克再次分層，將小型資本市場更名為資本市場，將全美市場更名為全球市場，並增設全球精選市場，形成了具有差異化上市標準的三個層級。其中NASDAQ資本市場上市門檻最低，主要吸引小型企業；NASDAQ全球市場上市標準介於其餘兩個市場之間，主要吸引中型企業；NASDAQ全球精選市場上市標準類似於紐交所，但門檻值略高，主要服務大型藍籌企業。

總結美國NASDAQ市場的發    展史，有兩點經驗值得借鑑。

第一，定位於服務創新企業和中小企業融資，上市條件適應中小企業發展特點。

NASDAQ如今能成為各大科技公司的首選交易所，有很大一部分原因是早期很多初創階段的科技公司因為規模或財務等限制，無法在紐交所上市。紐交所雖然不對盈利作要求，但其市值和收入標準較高，一些限制性規定也使許多當時嶄露頭角的科技公司失去了IPO資格，因此選擇紐交所上市的主要以金融、週期性消費品和工業等傳統行業的大市值公司為主。

而NASDAQ的上市門檻較低，且針對小型企業利潤和市值容易操縱的特點設立了三套以股東權益為核心的上市標準，吸引了大量科技公司，成長為主要服務於藍籌企業的NYSE市場的重要補充。隨著科技企業在NASDAQ市場形成了聚集效應，即使一些企業成長為巨頭也未轉板紐交所，這是NASDAQ崛起的關鍵因素。此外，NASDAQ允許NYSE主機板市場上市公司轉板至其全球精選市場，也為交易所內部轉板的上市公司提供了快捷通道。

第二，上市條件根據經濟發展階段不斷因時制宜動態調整。

最能代表美國市場的納斯達克資本市場和全球市場均經歷了上市標準的多次演變，上市標準由早期的單一形式，逐漸過渡到現階段以淨資產（股東權益）為基礎的多元化組合，綜合考慮經營年限、淨利潤、收入和市值多個維度。

從演變的程序來看，納斯達克市場在1998年配合輕資產的資訊產業推出了市值和收入的上市標準，在金融危機後降低了上市的盈利要求，上市條件會根據經濟發展階段的變化不斷進行動態調整，具有因時制宜的特點，從而拓展了服務覆蓋範圍，有效提升了直接融資的效率和規模，成為了美國高科技企業發展的融資保障。

NASDAQ對美國的科技創新和產業升級起到了重要作用，而北交所與NASDAQ有著相似的定位和特徵。

北交所是以新三板精選層為基礎組建的，而從新三板市場的掛牌主體來看，新三板已經具有比較明顯的專精特新屬性。

2018年以來，全國共有4921家企業被評為專精特新“小巨人”。其中，在新三板或曾在新三板掛牌的企業有783家，佔比16%；在滬深上市的企業佔比5%；尚未進入資本市場的企業佔比79%。升級之後的北交所將是專精特新“小巨人”企業上市融資的主陣地。

這次北交所的設立不僅非常快，服務專精特新和中小企業的政策定位也非常清晰，NASDAQ的發展史可能成為未來北交所發展的參照系。

風險提示

政策傾斜力度不及預期，政策推進時點慢於預期；國際形勢出現超預期變化